首家外资AMC落户北京,为什么是橡树资本?| 新金融

作者:小师傅来源:地产资管网

2月17日,据北京市地方金融监督管理局披露,投资机构橡树资本(Oaktree Capital)全资子公司Oaktree(北京)投资管理有限公司近期已在北京完成工商注册,业务经营范围为投资管理、资产管理等。


公开资料显示,橡树北京成立于2020年2月14日,注册地址位于北京市朝阳区建国门外大街1号(一期)16幢14层67室,由橡树资本(香港)有限公司持股100%。


    


据悉:橡树资本,全球管理资产总值超1200亿美元,在中国不良资产投资领域投资总额已超65亿美元。


橡树资本亚太区业务发展联席主管、中国区总经理巢瀚婷表示,北京的金融营商环境对于外资机构具有很强的吸引力,疫情的短期扰动不会改变公司对于中国经济长期向好的看法,对于未来在中国业务的发展充满信心,并将持续积极探索北京及全国范围内的投资机会。


北京市地方金融监督管理局表示欢迎。此外,相关负责人表示,2020年以来已持续跟踪20余家对有意向落户北京的外资金融机构,未来会有更多外资金融机构扎根北京。


一、首家为什么是橡树资本?


去年12月,中美第一阶段经贸协议签署,有关于金融服务部分,协议要求中国应允许美国金融服务供应商申请资产管理公司许可证,该许可证将允许它们从省级许可证开始直接从中资银行获取不良贷款。


当时就有业内消息称,这张珍贵的外资AMC牌照或将花落 “华尔街秃鹫”橡树资本。


    


橡树资本不仅是外资投行中比较早进入中国市场的,也是做的最大的一家。其早在2013年就展开了与信达的合作。早在2004年,橡树资本就已经盯上了中国市场。


2013年,橡树资本作为首批QDLP(合格境内有限合伙人)境外机构之一,在中国发行了不良债权基金。


11月,橡树资本与四大资产管理公司(AMC)之一的中国信达签署了战略协议,合资成立不良资产处置公司。2015年5月,橡树资本在中国完成了首笔不良资产投资。


据第一太平戴维斯数据显示,2015年—2018年之间,橡树在中国购买了6个不良资产包,位居所有外资投行之首。


二、全球最大不良资产买家


    


创立于1995年的橡树资本,在20多年的发展史中展现出其特有的节奏:从1000万美元创业到如今管理1000 亿美元的资产;20多年来橡树资本的平均回报率高达 19%,相比同期美股 S&P 500 的表现只有 10.1%,MSCI 全球指数只有 4.9%。


如今的橡树资本已经发展成为一家全球性的另类资产管理公司。在他们的投资组合中,包括企业困境债务、困境企业股权、困境房地产、银行不良贷款、高收益债券等资产。


目前,橡树资本也是全球不良资产最大买家。


橡树资本所取得的成就与其创始人美国享负盛名的投资大师霍华德·马克斯(Howard Marks)的投资理念密切相关,他曾成功预言 2000 年的科技股崩盘和 2008 年金融危机。


用逆向思维,穿越2.5次周期


在橡树资本的发展史中,曾成功穿越2.5次周期:第一次:1989年科技股产生泡沫,2002年破灭;第二次:2008年的次贷危机;第三次:当下的复苏、大牛市及预见性周期。


1、霍华德·马克斯看来,橡树资本能够穿越周期,在于其对债务呈现出一个周期性发展的判断。


    

债务周期性循环发展


以2005-2006年为例,在当时橡树资本并不知道有一场大的危机即将来临。但是发现当时有太多资本和闲钱在寻找机会,每天都能看到很多交易达成,而这违背了一个注重风险的市场的正常情况,整个市场的风险厌恶水平偏低。
在感到全球市场上风险偏高后,橡树资本做了四件事:第一,出售了大量资产;第二,关掉了很多封闭型的大基金,募集了一些小型基金;第三,避免杠杆最高的LBO的高收益型债券;第四,加强了投资审查的规则。事实证明,这几件事情做对了。


    


2、霍华德·马克斯一向采用逆向投资(Contrarian Investment Strategy)思路。


在他看来,当大家都喜欢投资时,我们就不去投资;当大家都不投资时,我们认为这是一个买进的好信号。同时,为了取得卓越的投资结果,必须要对价值有深刻洞察。“低买高卖”是一句古老的名言,但是被卷入市场周期中的投资者却常常反其道而行之。


他的投资哲学中还有两个经典概念:循环和钟摆。


“循环”就是其提到的债务周期性循环发展。霍华德·马克斯坚信大部分事情都有循环起伏,而当其他人忘记循环起伏的时候,你就有产生获利的机会。


而“钟摆”是指投资者的态度和行为也会像钟摆那样摆动,比如总是在贪婪以及恐惧之间摆动。大部分时间它待在两个极端的中点,但不会待得很久。


按照马克斯观点,如果忽视了循环,臆测趋势,断定循环不再发生,那将是投资者能做的最危险事情之一。而跟随钟摆效应,长期下来最多只能得到市场水平的绩效。


全球最大不良资产买家


基于逆向投资思路,橡树资本在2001年和2008年两次大危机中,逆势大举募集资金收购不良资产,在危机解除后取得了非常出色的投资回报。


霍华德·马克斯曾说“我们打算以50%的价格进行收购,你要想买到便宜的,就得到废物堆里去寻找。”


这是一个典型的变废为宝的行业。以低廉的价格投资债台高筑或濒临破产的公司,却又往往能通过重组使之起死回生,尽可能快地获取高额回报。


当然,他们还把避免损失摆在第一位,对任何一家公司的投资额不会超过总资产5%,而且投资优先债务、银行贷款和债券等拥有强大追索权的债务。


这样的策略下,橡树资本的长期历史业绩非常出色。数据显示,自1988年成立到2014年,橡树资本困境机会基金完全跑赢标准普尔500指数,获得23%(复利)的毛内部收益率,同时取得17%(复利)的净内部收益率。并且投资及收回资本均非常迅速。


历史业绩来看,自投资期开始,平均4-4.5年即可收回投资本金,平均6.5-7年即可收回全部投资收益。


甚至在2008年金融危机的时候,橡树资本依然能够发行109亿美元的基金来进行受压债务投资,这是华尔街历史上最大的一只受压债务基金,并且给投资者带来很高的回报。


    

橡树资本的不良资产投资项目能够获得较高的投资收益率


霍华德·马克斯曾做过一次非常经典的分享,或许可看出橡树资本穿透周期的端倪:高收益债券发行量会影响困境债务投资机会规模。


在某个周期中:投资者的避险情绪将限制高收益债券发行量,并推升高质量债券需求,令高质量债券发行量上升。高质量债券发行量上升,因此市场整体违约率会调整至较低水平。


违约率调整至较低水平会使投资者感到过度满意,并愿意承担高风险。愿意承担高风险,会推升高收益债券发行量,导致整体发行质量降低。


整体发行质量降低最终会在经济陷入低迷时遭到市场考验,并导致违约率上升。违约率上升带来的冷却效应会带来投资者的避险情绪。就这样,周而复始。


三、典型案例


案例1:橡树资本购买希尔顿折价债券


橡树资本低价买入困境公司债券,等待价格恢复赚取差价:2008 年的金融危机中,希尔顿的经营业绩一落千丈,现金流入不敷出,所有者黑石迫于流动性压力,将不良债权打包出售。


橡树资本判定当前希尔顿的债券受到低估,资产仍然优质,就以 5 折的价格买入这批不良债权。


金融危机余波之后,希尔顿经营业绩恢复,债券价格一路走高,企业破产预期逐渐烟消云散, 橡树资本成功退出,获取了 2 资本利得与票面利息。


    


案例2、橡树资本购买运营困境船队


橡树资本收购经营不佳船队,调整业务方向,改善资本结构,最后上市完成退出:2004年中粮集团的海外运输团队经营不佳(管理不佳+运营效率不高)。


橡树资本向中粮集团发出了收购邀约,最终于 2004 年底以 4.2 亿美元的价格买下该运输团队,并以此为核心资产注册了一家船运公司 Genco


橡树资本接手船队后,改变经营方式,船只从自营改为出租,运输铁矿石、煤炭和谷物,船队规模也从 16 艘扩大到 20


2005 年 5 月,Genco 登录纽约纳斯达克交易所,橡树资本通过 IPO 成功退出。


    


案例3:橡树资本两度买入Aleris的债权


Aleris因杠杆收购陷入困境,橡树资本乘机介入,两度买入Aleris的债权,第一次是在Aleris破产之前,以一定折扣买入债券;第二次是在破产融资中,买入大部分新发行债券,获得公司控制权。


在将Aleris私有化之后,橡树和阿波罗等基金获得Aleris新发行普通股的权利,通过重新IPO获利退出。


第一次买入是在Aleris尚未申请破产保护前的2008年


对于收购时机,橡树资本把握相当好。TPG为优先债务做出的担保,使得TPG在2008年12月必须替Aleris偿还银行贷款,这令Aleris的债务升值,但Aleris债权投资的不确定性仍非常高。


首先,TPG的偿债获得了对Aleris的一定控制力,这会稀释橡树资本的控制力度,而在破产重整的整个过程,无一不是围绕控制权而展开。


其次,据卡什表示,当时无法预测哪些债务会重组,哪些不在重组之列,只能根据多年的经验和对公司债务的分析,判断哪些债权值得购买。


    


第二次买入是在2009年2月12日,Aleris申请破产保护后

   

橡树资本在Aleris申请破产保护后再次购买其债权。作为重整计划的一部分,Aleris需要进行破产融资,这一过程中的债务人被称为DIP(Debtor-in-possession)。


根据股权承诺协议, 橡树资本、阿波罗和贝恩旗下基金组成的救济方(the Backstop Parties)承诺,当Aleris发行股票和债券时,三方必须购入这部分新发行的股票和债券,所涉金额约6.9亿美元。


这三家债权人已经控制了Aleris在美发行的定期贷款中的67%。这些资金用于流动资金和重整计划下的支付,包括偿还DIP融资、支付管理费用、分配破产保护申请前产生的债权。


另外,根据重整计划,DIP融资额约为10.75亿美元,包括来自橡树和阿波罗的5亿美元定期贷款,以及来自德意志银行和美国银行的5.75亿美元循环信贷。

2010年6月1日,Aleris脱离破产保护;

2011年4月26日,Aleris交所提交了S-1上市文件。


披露信息显示,橡树资本持有6073万股,在IPO之前占比59.68%;至2011年6月30日,Aleris总资本12.391亿美元,债务5.49亿美元,股东权益6.847亿美元。


Aleris计划出售3130万股,出售价格在15-17美元之间,其中,Aleris出售940万股股票,其余2190万股由其他股东出售,包括橡树资本和阿波罗。


出售完成后,橡树资本持股比例将从59.7%降到40.4%。


“我不知道未来会怎样,但我知道现在处于什么位置!”是霍华德·马克斯也是橡树资本的格言,橡树资本也正用其风险控制、避免失败的投资以及采取防御性的策略来践行着这一格言。


进入2020年,我们极有可能迎来迎来不良资产投资的全球新浪潮。目前全球范围内债务发行规模过大,在全球流动性转向紧缩、违约风险上升以及经济增长前景不明朗的因素催化下,不良资产规模有望面临大规模增长,这也为收购有价值的不良资产提供好时机。


而在去除经济基本面的影响之外,对不良资产投资而言,资产管理的价值思维也越发重要,或许正如橡树资本所倡导的:对于投资而言,成功的秘诀都在于控制风险以及避免犯错。而避免犯错的本源就是资产管理!