第十六讲丨疫情后物流行业的中长期投资机会

作者:王瑞来源:地产资管网


观 察

中国疫情已经进入“下半场”,国内供给侧开始缓解,而外部出口增速冲击仍在。新冠对各产业链的冲击已引起广泛关注,对于物流行业更是一次淬炼。


中国物流行业的整体发展敞口有多大?各个细分领域面临的冲击大小如何?


和智库第16讲和公开课中,我们特邀了远洋资本股权投资中心董事总经理王瑞就“2020年中国物流行业研究及疫情影响”这一话题进行了详细解读。



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核心观点
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物流行业总体与经济的相关性较高,短期盈利空间面临进一步缩窄。未来,头部企有望获得更多资本青睐,市占率进一步提高。
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中长期来看,看好细分领域投资机会:

快递行业垄断格局逐渐形成,将促进行业价格上涨,头部企业盈利能力上升带动估值修复,或将创造超额收益,适当关注一线快递企业的定增与战略投资机会;


线上消费渗透率加速提高,尤其生鲜、在线教育等业务的消费者教育周期大大缩短,将促进仓配行业快速增长;
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即时配送相关领域快速发展;



建议关注零担快运行业中以大家电、家居为主要运输对象的大件快递市场。


(本文根据远洋资本股权投资中心董事总经理王瑞视频、音频整理)


疫情对物流行业有一定冲击,预判中长期仍将与GDP保持同步增长态势。但整个行业目前进入了竞争格局加剧调整的时期,危机下,我们建议关注新的投资和战略机会。

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后疫情时代的物流行业趋势


短期影响:收入、成本和资金端承压


物流板块看,短期影响较大。


2003年非典期间,疫情对物流收入和成本的加权平均影响幅度分别为20.4%、14.5%,运输成本上升的比重达到73.6%,明显高于仓储成本受影响的比重。


而此次疫情导致物流行业B端企业开工延迟,C端客户支出水平下降,整体收入下降;人力、运输成本上升;受到回款速度慢、融资延缓等因素,资金也出现压力。

中国物流与采购联合数据显示,一季度,全国社会物流总额56.0万亿元,按可比价格计算,同比下降7.5%,与1-2月相比,降幅收窄4.3个百分点。3月份中国物流业景气指数为51.5%,比上月大幅回升25.3个百分点。经逆周期政策发力,三月随着复工复产的恢复,生产端有所改善。


远洋物流团队研究数据显示,3月规模以上工业增加值当月同比为-1.1%,较1- 2月的-13.5%降幅明显收窄,环比增速更是因低基数跳升至32.1%。

再加上积极的财政政策,如增发特别国债、提高目标赤字率、扩大新增专项债额度来实现,更多稳投资政策有望出台,预计内需恢复将支持二季度中国经济增速回升转正。


中长期:物流行业仍将与GDP保持同步平稳增长态势


中长期看,物流行业是国民经济的重要组成部分,物流费用与GDP拟合度高、相关性显著。本次疫情发生后,政府在税收优惠、贷款补贴等多方面对物流企业给予支持。新冠疫情不会导致物流行业发生根本性变化,亦不会改变物流收入和成本的整体结构,更不会改变物流市场中长期的发展趋势。

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中美日物流行业基因差异化体现


远洋物流团队整理汇总了中美日三国物流行业费率与经济数据相关情况,从横向和纵向两个维度进行分析。


资料来源:国家邮政局、招商证券、远洋物流团队分析


横向:中国物流费率低于美、日,性价比更高


1.中国(4.7%)和日本(5.0%)的物流费率相差不大,但远低于美国(8.7%),区别原因在于人口分布、行业集中度不同。


美国市场物流行业比较成熟,大部分企业均有第三方物流公司,费用核算清晰,从业者相对稀缺,产业引导需求。而中国、日本市场人力、运输成本相对较低,但管理成本较高,物流成本核算复杂。相对于美国,中国快递行业相对集中度高,物流费率较低,性价比更高。


2.从周转量经济贡献率和平均运距数据看,差异根本原因在于地理经济结构不同。中国周转量较高,平均运距最低,说明中国产业集中度、供应链效率较高。尤其公路对物流的重要性非常高。中国地理经济呈阶梯型分布,东部经济密集程度最高,故资本投入量少,物流企业小而分散。


而美国地理经济结构呈现U型,东部西部较为集中,资本投入较大,运输成本较高,物流企业进入门槛高,进而利润率高。


资料来源:远洋物流团队分析


3. 从中国物流成本占GDP比例看,高于美国和日本,根本原因在于产业结构不同,中国制造业实体企业多,运输频次高。


2019年物流成本增势放缓,社会物流总费用与GDP的比率为14.7%,比2018年同期下降0.1个百分点,证明效率逐渐提升。美国和日本都在8%左右,相较而言,中国物流成本提升空间比较大。远洋物流团队分析认为,中国物流费用占GDP的比重不会持续走低,这一比率仍可能在14%—15%的区间波动。


4.产业整合趋同看,美国物流从90年代后期进入并购时代,并购次数与金额连续十年逐步上升;中国物流行业并购交易正在陆续发生,但仍处于较为初级的阶段,我们判断,整合的过程将是持续性的,周期还会较长。


综上所述,中国物流和美日在基础性因子上有较大差异,但产业发展规律仍可借鉴。


纵向:物流费用短期下降,中期上升,长期下降


中国物流与采购联合会4月27日发布数据显示,一季度社会物流总费用同比下降12%。疫情对物流业务冲击明显,一方面,疫情对实体经济特别是工业经济影响较大,物流业务量下降明显。


多部门出台措施形成合力,降低物流费用负担。同时,份额策略导致各物流企业实行价格战,提高市占率,趋势短期或将持续。


中期来看,直播电商、社交电商、生鲜电商等新业态快速壮大,相关物流需求继续保持快速增长。部分领域寡头格局渐定,各物流企业从成本下降空间、现金流以及盈利性等考虑,物流费用将整体小幅回升,尤其是集中度较高、已趋于形成寡头格局的快递业。


然而整合的过程将是持续性的,且周期较长。长期来看,供应链管理协同发展,物流智能化,“放管服”改革对物流运行营商环境改善,这都将有助于社会物流费用的下降。


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2019年物流板块市场表现低迷,

有望出现中长期投资机会


资料来源:wind、远洋资本研究发展部、远洋物流团队分析


一级市场:2019年全行业投融资低迷,物流行业全年融资额降低25%,融资次数降低38%,预计2020年投融资低迷状态将会持续。而资金遇冷有利于物流企业估值向内在价值回归,头部企业和中小企业分化明显,市场整合浪潮出现。


二级市场:2019年年初普涨,大部分时间处于震荡的结构性行情中,快递股被边缘化。


物流板块与市场总体走势于2019年下半年开始发生背离,近半年物流板块市场走势持续跑输沪深300指数,这表明在行业横向对比中,快递股的关注度较低。这主要是2019年物流行业受宏观经济不景气影响导致业绩整体下滑所致。


同时,各快递企业采取价格战策略影响公司财务数据并进一步影响市场价格,快递龙头估值水平持续低于近两年估值中枢,但也处在相对合理水平。随着电商发展,二线快递企业被并购、清算事件时有发生,快递龙头企业市占率提升,将出现中长期布局机会。


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物流细分赛道分析


快递、快运、整车、仓配等都是现代物流体系供应链中的一环,疫情对于物流不同领域的企业的影响基本是趋同的。但不同细分领域受固定成本占比和业务链长短两大因素的制约,导致在本次疫情中受到的影响程度不同。


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快递行业:行业高速发展,集中度进一步提升,经营模式至关重要


据4月25日国家邮政局相关人士介绍,目前快递业所支撑的实物商品网络零售额已经占到社会消费品零售总额的1/5,现在每天快递量已经超过2亿件,已基本恢复到疫情前的正常水平。未来,快递行业仍将保持10-20%的复合增速。


中国邮政局统计数据显示,2018年六大快递企业件量CR6为72.22%,2019年截至9月CR6占比大幅提升至79.6%。随着市场集中度不断提高,二线快递出清已基本结束,一线快递将走向寡头市场,行业集中度持续提升。


快递企业分为自营和加盟模式,我们将继续审视不同网络模式价值的优劣。市场表现除了业务量,价格、成本也是盈利的基本保障,更是在二级市场具备投资价值的关键。


从模式看,直营的邮政、顺丰等企业需承担网点、支线、分拨分拣、末端配送等整个流程固定成本,但同时有一部分业务量支撑,并未全部停止业务,而通达系的加盟企业只需要成本中转及干线的固定成本,但全部停工,相对复苏较慢。比较而言,同城仓配、直营、空运快递公司好于异地配送、加盟制、陆运快递公司。


资料来源:远洋物流团队分析


从单票收入看,主流快递公司单票收入从2013年的3元-4元下降至2019年1.5元-2元,且短期内仍处下行通道。以异地件为例,其单件收入同比长期处于下降趋势,这也就意味着成本和收入的下降幅度是场长跑比赛。疫情将进一步施压网点,冲击网络的稳定性。疫情过后,价格竞争仍将持续。


远洋物流团队预计,快递行业将很快迎来增速换挡期,形成寡头格局后,资本市场估值抬升,创造超额收益。


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零担快运:看好大件快递市场,高端制造业发展利好全网型企业


快运主要服务于供应链上游。疫情对制造业的影响较大,也影响了快运企业的收入。未来,以电子、通讯行业为主的高端制造业不断发展,对于零担快运企业来说,能否跟上主流客户的发展,顺利转型为提供全网、高品质服务的快运服务供应商变得尤为重要。这一变化对于已经构建起全国网络的快运企业来说较为利好。


另外,随着电商逐步成熟和快递行业迅猛发展,高价值、体积大、非标准化外形的商品迎来了发展机遇。而大件快递重量介于传统快递和大票零担之间,毛利高于传统零担快运。预计2020年,大家电、家装等品类电商渗透率将分别达到55%和25%,成为新的主力增长点,大件市场预计达到2500亿元。未来,快运行业企业切入大件快递市场,将有效利用全网建设,提高运营效率和利润率。


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仓储:线上消费渗透加速,缩短对消费者的教育


仓储供应链已经形成菜鸟系、京东系,三方仓配以发网为主、以及顺丰、德为代表的独立快递系四分天下的局面。订单具有长期稳定性特点,因此,仓储业是本次疫情中物流行业内受影响较小细分领域。


从中长期来看,中国人均物流仓储面积仍与美国存在较大差距。仓配长期需要深耕商流供应链,强化供应链管理深度。建议关注能够切入商流、供应链金融等多维度供应链管理的仓配服务商。


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物流科技:前景可期


作为全球最大的物流市场和第一大电商市场,中国物流费用占GDP比仍然高。疫情更加速了物流信息化、智慧化、标准化发展趋势的到来。建议重点关注上游可进口替代产品,智能硬件等。


未来,政策尤其利好电商、快递、冷链、仓储运输等板块,头部企业获得更多结构性增长机会,更多企业向全网、智能化布局转型。从中长期视角来看,我们应重点关注持续增长的末端配送、生鲜电商、整车等领域。